O θάνατος της «στόχευσης του πληθωρισμού»

Μετά λύπης μας ανακοινώνουμε το θάνατο της στόχευσης του πληθωρισμού (inflation targeting). 

Το συγκεκριμένο καθεστώς νομισματικής πολιτικής, γνωστό στους φίλους ως στόχευση πληθωρισμού, φαίνεται πως… απεβίωσε το Σεπτέμβριο του 2008.

Η έλλειψη μιας επίσημης ανακοίνωσης μέχρι τώρα πιστοποιεί την ισχύουσα εκτίμηση, της χρησιμότητάς του ως «κοσμήματος» αξιοπιστίας για τις κεντρικές τράπεζες και φόβους μήπως δεν θα υπάρξουν κατάλληλοι υποψήφιοι για τη διαδοχή του συγκεκριμένου καθεστώτος ως προτιμώμενου στόχου για τη νομισματική πολιτική...

Η στόχευση του πληθωρισμού «γεννήθηκε» στη Νέα Ζηλανδία το Μάρτιο του 1990. Κερδίζοντας θαυμασμό για τη διαφάνειά της και για τη διευκόλυνση της υπευθυνότητας σημείωσε επιτυχία εκεί και σύντομα σε Καναδά, Αυστραλία, Βρετανία, Σουηδία και Ισραήλ. Στη συνέχεια κατέστη δημοφιλής σε Λατινική Αμερική (Βραζιλία, Χιλή, Μεξικό, Κολομβία και Περού) και, μεταξύ άλλων, αναπτυσσόμενων χωρών (συμπεριλαμβανομένης Νοτίου Αφρικής, Νότιας Κορέας, Ινδονησίας, Ταϊλάνδης και Τουρκίας).

Ενας από τους λόγους που η στόχευση του πληθωρισμού έτυχε τέτοιας ευρείας αποδοχής, ως προτιμώμενος στόχος νομισματικής πολιτικής, ήταν η παρακμή του προκατόχου της, η συναλλαγματική στόχευση (exchange-rate targeting), στη διάρκεια των συναλλαγματικών κρίσεων της δεκαετίας του ’90. Οι συνδεδεμένες συναλλαγματικές ισοτιμίες δέχθηκαν μοιραίες κερδοσκοπικές επιθέσεις σε πολλές απ’ αυτές τις χώρες, οι αρχές των οποίων χρειάζονταν γι’ αυτό το λόγο κάτι καινούργιο, πάνω στο οποίο να συνδέσουν τις προσδοκίες της κοινής γνώμης για τη νομισματική πολιτική. Η στόχευση του πληθωρισμού βρέθηκε στο κατάλληλο μέρος την κατάλληλη στιγμή.

Η στόχευση του πληθωρισμού ήταν περισσότερο γνωστή ως κανόνας που καθοδηγούσε τις κεντρικές τράπεζες να ορίζουν -και να καταβάλλουν κάθε δυνατή προσπάθεια για τη διατήρηση- ενός στόχου για το ετήσιο ποσοστό μεταβολής του δείκτη τιμών καταναλωτή. Μεταξύ των στενών συγγενών συγκαταλέγονταν η στόχευση του επιπέδου τιμών αντί του ποσοστού πληθωρισμού ή η στόχευση του δομικού πληθωρισμού (δηλαδή του δείκτη τιμών καταναλωτή, εξαιρουμένων των ευμετάβλητων τιμών τροφίμων και ενέργειας).

Στις αρχές της δεκαετίας του ’80, πριν από την κυριαρχία της συναλλαγματικής στόχευσης, η μόδα ήταν στόχευση της προσφοράς χρήματος (money-supply targeting), που αποτελεί πνευματικό τέκνο του μονεταριστή Μίλτον Φρίντμαν. Αλλά ο συγκεκριμένος κανόνας υπέκυψε μάλλον γρήγορα στα βίαια σοκ της ζήτησης χρήματος, παρόλο που το γενικό επιχείρημα του Φρίντμαν -ότι μια αξιόπιστη δέσμευση για χαμηλό πληθωρισμό προϋποθέτει την εύνοια κανονισμών αντί των διακρίσεων- παραμένει σημαίνουσα.

Υπάρχουν, επίσης, και οι υπέρμαχοι της ευέλικτης στόχευσης πληθωρισμού, που υποστηρίζουν ότι δεν υπάρχει πρόβλημα στη βραχυπρόθεσμη άσκηση πιέσεων στο πραγματικό ΑΕΠ, αρκεί να υπάρχει ένας ξεκάθαρος, μακροπρόθεσμος στόχος για τον πληθωρισμό με βάση το δείκτη τιμών καταναλωτή. Ορισμένοι όμως αισθάνθηκαν ότι εάν ο ορισμός της στόχευσης πληθωρισμού επεκταθεί υπερβολικά, τότε θα χάσει τη σημασία του.

Ανεξαρτήτως της μορφής που έπαιρνε, η στόχευση του πληθωρισμού άρχισε πριν από λίγα χρόνια να υφίσταται σημαντικά πλήγματα (ανάλογα με τις κρίσεις που είχαν πλήξει τους συναλλαγματικούς στόχους κατά τη δεκαετία του ’90). Ισως το μεγαλύτερο πλήγμα να συνέβη το Σεπτέμβριο του 2008, όταν κατέστη σαφές ότι οι κεντρικές τράπεζες που βασίζονταν στη στόχευση του πληθωρισμού δεν είχαν προσέξει τις φούσκες ενεργητικού.

Οι κεντρικοί τραπεζίτες υποστήριζαν ότι έδιναν στις αγορές ενεργητικού όλη την προσοχή που τους άξιζε, προσδιορίζοντας ότι τιμές κατοικιών και μετοχικές τιμές θα μπορούσαν να ληφθούν υπόψη στο βαθμό που συνεπάγονταν πληροφόρηση σχετική με τον πληθωρισμό αγαθών. Αλλά η συγκεκριμένη «ρήτρα» διαφυγής αποδείχθηκε ανεπαρκής: όταν συνέβη η παγκόσμια χρηματοοικονομική κρίση (η οποία κατέδειξε, εκ των υστέρων τουλάχιστον, ότι η νομισματική πολιτική ήταν υπερβολικά χαλαρή από το 2003 μέχρι το 2006), ούτε προηγήθηκε ούτε ακολούθησε απότομη αύξηση του πληθωρισμού.

Οτι ο κύκλος δημιουργίας και σκασίματος φούσκας θα μπορούσε να συμβεί χωρίς πληθωρισμό δεν θα έπρεπε να αποτελεί έκπληξη. Εξάλλου, το ίδιο πράγμα είχε συμβεί όταν οι φούσκες ενεργητικού κατέληξαν σε κρίσεις στις ΗΠΑ το 1929, στην Ιαπωνία το 1990 και σε Ταϊλάνδη και Κορέα το 1997. Και η ελπίδα του επί σειρά ετών προέδρου της Φέντεραλ Ριζέρβ, Αλαν Γκρίνσπαν, ότι η νομισματική χαλάρωση θα μπορούσε να φέρει την τάξη στον απόηχο τέτοιων κρίσεων, αποδείχθηκε λανθασμένη.

Παρόλο που η έλλειψη ανταπόκρισης στις φούσκες ενεργητικού αποτελεί, πιθανότατα, το μεγαλύτερο μειονέκτημα της στόχευσης πληθωρισμού, ένα ακόμη σημαντικό πρόβλημα είναι και οι ακατάλληλες αντιδράσεις απέναντι στα σοκ προσφοράς και στα σοκ στις εμπορικές συναλλαγές.

Μια οικονομία είναι πιο υγιής εάν η νομισματική πολιτική ανταποκρίνεται σε μια αύξηση των διεθνών τιμών στα εξαγόμενα εμπορεύματα με το να ασκεί αρκετά αυστηρή νομισματική πολιτική ώστε να προκαλεί την ανατίμηση του εθνικού νομίσματος. Αλλά ο καθορισμός στόχου με βάση τον δείκτη τιμών καταναλωτή καθοδηγεί την κεντρική τράπεζα στο να ασκεί αυστηρότερη νομισματική πολιτική συνεπεία μιας αύξησης των διεθνών τιμών στα εισαγόμενα εμπορεύματα -ακριβώς το αντίθετο της διευθέτησης των αρνητικών αλλαγών στις παραμέτρους του εμπορίου.

Για παράδειγμα, επικρατεί ευρέως η υποψία ότι ο λόγος που οδήγησε την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα στην κατά τα άλλα αινιγματική απόφαση για αύξηση των επιτοκίων τον Ιούλιο του 2008, την ώρα που ο κόσμος εισερχόταν στη χειρότερη ύφεση από τη δεκαετία του 1930, ήταν ότι οι τιμές πετρελαίου πλησίαζαν τότε σε ιστορικά υψηλά επίπεδα. Οι τιμές του πετρελαίου ενέχουν σημαντικό βάρος στο δείκτη τιμών καταναλωτή, κατά συνέπεια η σταθεροποίηση του δείκτη όταν οι πετρελαϊκές τιμές σε δολάρια κινούνται ανοδικά προϋποθέτει ανατίμηση του ευρώ έναντι του δολαρίου.

Ενας υποψήφιος για τη διαδοχή της στόχευσης του πληθωρισμού ως προτιμώμενου στόχου νομισματικής πολιτικής έχει λάβει προσφάτως ενθουσιώδη υποστήριξη στην οικονομική μπλογκόσφαιρα: ο στόχος με βάση το ονομαστικό ΑΕΠ. Η ιδέα δεν είναι καινούργια. Ηταν υποψήφια για να διαδεχθεί τη στόχευση με βάση την προσφορά χρήματος στη διάρκεια της δεκαετίας του ’80, καθώς δεν είναι ευάλωτη όπως η στόχευση του πληθωρισμού στα επονομαζόμενα σοκ ταχύτητας.

Η στόχευση με βάση το ονομαστικό ΑΕΠ δεν υιοθετήθηκε τότε, αλλά τώρα έχει επιστρέψει. 

Οι υποστηρικτές της τονίζουν ότι, εν αντιθέσει με τον καθορισμό στόχου για τον πληθωρισμό, δεν θα προκαλούσε υπερβολική νομισματική αυστηρότερα σε περίπτωση αρνητικών σοκ προσφοράς. Η στόχευση με βάση το ονομαστικό ΑΕΠ σταθεροποιεί τη ζήτηση -ό,τι περισσότερο μπορεί να ζητηθεί από τη νομισματική πολιτική. Ενα αρνητικό σοκ προσφοράς κατανέμεται αυτομάτως και εξίσου μεταξύ πληθωρισμού και πραγματικού ΑΕΠ, κάτι το οποίο θα έκανε ούτως ή άλλως με διακριτικότητα μια κεντρική τράπεζα.

Ενας «σκοτεινός» υποψήφιος είναι η στόχευση με βάση τις τιμές των προϊόντων, που θα εστίαζε στη σταθεροποίηση ενός δείκτη τιμών παραγωγού αντί ενός δείκτη τιμών καταναλωτή. Εν αντιθέσει με τη στόχευση πληθωρισμού, δεν θα υπαγόρευε μια στρεβλή αντίδραση στα σοκ στις εμπορικές παραμέτρους.

Οι υποστηρικτές τόσο της στόχευσης με βάση το ονομαστικό ΑΕΠ όσο και της στόχευσης με βάση τις τιμές προϊόντων υποστηρίζουν ότι μερικές φορές η στόχευση πληθωρισμού δημιουργεί στο κοινό την παραπλανητική εντύπωση ότι θα σταθεροποιήσει το κόστος διαβίωσης, ακόμη και στον απόηχο σοκ προσφοράς ή εμπορικών σοκ, πάνω στα οποία δεν ασκεί κανέναν έλεγχο.

Η στόχευση πληθωρισμού επιβίωσε λόγω του κανόνα του χρυσού, ενός μακρινού, παλαιότερου συγγενή. Παρόλο που ορισμένοι εκκεντρικοί προτιμούν την επιστροφή στον κανόνα του χρυσού, οι περισσότεροι θα προτιμούσαν να αφήσουν το «απολίθωμα» μιας άλλης εποχής να αναπαυθεί εν ειρήνη.

  JEFFREY FRANKEL, καθηγητής σχηματισμού κεφαλαίου και ανάπτυξης στο Πανεπιστήμιο Χάρβαρντ.

  Copyright: Project Syndicate, 2012 www.project-syndicate.org

  ΕΝΤΥΠΗ ΕΚΔΟΣΗ ΕΦΗΜΕΡΙΔΑΣ ΝΑΥΤΕΜΠΟΡΙΚΗ

by Αντικλείδι , http://antikleidi.wordpress.com