Ο "φόβος του Δημοσίου Χρέους" ενδέχεται να σπρώξει την παγκόσμια οικονομία ξανά πίσω στην ύφεση.

Η θεωρία του ντόμινο απειλεί την Ευρώπη

Πόσο απέχει η Αθήνα από την Αμερική και ποιες χώρες μεσολαβούν ανάμεσά τους; 

Μοιάζει να αφορά τη γεωγραφία, αλλά είναι το ερώτημα που θέτουν οι επενδυτές καθώς η ελληνική κρίση χρέους σκορπά τον πανικό για την ασφάλεια του δημόσιου χρέους σε παγκόσμιο επίπεδο. 

Μέχρι στιγμής πιστεύεται ότι μόνο η Πορτογαλία, η Ιρλανδία και η Ισπανία, οι τρεις  χώρες με υψηλό χρέος στην περιφέρεια της Ευρωζώνης, θα ακολουθήσουν την Ελλάδα. Στις περισσότερες πλούσιες οικονομίες οι αποδόσεις παραμένουν σταθερές και σε γενικές γραμμές αρκετά κάτω του ιστορικού μέσου όρου τους.

Τα τεντωμένα νεύρα αφορούν κάτι άλλο. 

Το κόστος ασφάλισης έναντι κινδύνου πτώχευσης του δημόσιου χρέους έχει αυξηθεί σε 47 από τις 50 χώρες στις οποίες υπάρχει ...
αυτό το εργαλείο. 

Τα συμβόλαια ασφάλισης έναντι κινδύνου πτώχευσης του Ντουμπάι έχουν βρεθεί σε υψηλά έτους από την περασμένη βδομάδα, υπό την πίεση της ανησυχίας για τους όρους αναδιάρθρωσης του χρέους ενός μεγάλου κρατικού ομίλου. 

Παντού διαβάζουμε απαισιόδοξα σχόλια που υποστηρίζουν ότι η Ελλάδα αποτελεί μόνο την αρχή ενός πολύ μεγαλύτερου προβλήματος. ‘Μια ελληνική κρίση έρχεται στην Αμερική’, ήταν ο βασικός τίτλος ενός πρόσφατου άρθρου του ιστορικού της οικονομίας Νίαλ Φέργκιουσον στους Financial Times. 

Το διακύβευμα είναι πολύ μεγάλο. 

Μια ξαφνική απώλεια εμπιστοσύνης στο δημόσιο χρέος,  ιδιαίτερα στα αμερικανικά ομόλογα, που αποτελούν το βασικό και πλήρως απαλλαγμένο κινδύνων περιουσιακό στοιχείο σε παγκόσμιο επίπεδο, θα έχει δραματικές επιπτώσεις για την ακόμη εύθραυστη ανάκαμψη. Αλλά και η υπερβολή του φόβου έναντι των κινδύνων του δημόσιου χρέους μπορεί να οδηγήσει τις κυβερνήσεις στην υιοθέτηση πολιτικών πρόωρης δημοσιονομικής λιτότητας, που με τη σειρά τους ενδέχεται να σπρώξουν την παγκόσμια οικονομία ξανά πίσω στην ύφεση.

Ούτε οι αισιόδοξες ούτε οι απαισιόδοξες προσεγγίσεις πρέπει να παραβλέπονται. Οι απαισιόδοξοι των δημοσιονομικών επικαλούνται τόσο την παρελθούσα εμπειρία όσο και την αριθμητική του δημόσιου χρέους για να πείσουν ότι οι κρίσεις χρέους μπορεί να επεκταθούν πολύ πιο πέρα από την Ελλάδα. Το δίδαγμα της ιστορίας, λένε, όπως παρουσιάζεται στην σπουδαία μελέτη των χρηματοπιστωτικών κρίσεων των Κάρμεν Ράινχαρτ και Κεν Ρογκόφ,  είναι ότι μετά από χρηματοπιστωτικές κρίσεις το δημόσιο χρέος αυξάνεται δραστικά, κατά μέσο όρο κατά 86% σε πραγματικούς όρους. Και συχνά την αύξηση αυτή ακολουθούν στάσεις πληρωμών.

Εξίσου πειστικό είναι και το αριθμητικό επιχείρημα των απαισιόδοξων. Σήμερα καμιά  πλούσια χώρα δεν εμφανίζει εικόνα ‘βιώσιμου δημόσιου χρέους’, υπό τη στενή έννοια ότι καμιά δεν έχει αρκετά αυστηρό προϋπολογισμό αλλά ούτε ρυθμούς ανάπτυξης επαρκείς ώστε να ανακόψουν την αύξηση του δημόσιου χρέους της. Τα κράτη που περισσότερο παραβιάζουν αυτή την αριθμητική λογική είναι οι περιφερειακές οικονομίες της Ευρωζώνης, η Βρετανία και η Αμερική.

Η ελληνική περίπτωση ξεχωρίζει για το μέγεθος του δημόσιου χρέους της Αθήνας, την κλίμακα του δημοσιονομικού ελλείμματος και το γκρίζο των προοπτικών ανάπτυξης, με δεδομένα τα υψηλά εγχώρια κόστη και την αδυναμία υποτίμησης του νομίσματος. Και είναι ακριβώς οι ανησυχίες ως προς το τι μπορεί να τροφοδοτήσει την ανάπτυξη η οποία πυροδοτεί τους φόβους, που μέχρι στιγμής εστιάζουν στους άλλους ‘αδύναμους κρίκους’ της Ευρωζώνης – αν και η ισπανική έκδοση ενός 15ετους κρατικού ομολόγου στις 17 Φεβρουαρίου υπερκαλύφθηκε.

Η Αμερική και η Βρετανία που έχουν δικά τους νομίσματα βρίσκονται σε διαφορετική θέση. Αλλά προφανώς ούτε αυτές είναι προστατευμένες από τις ανησυχίες για τη δυναμική της ανάπτυξης και του χρέους. Στις 18 Φεβρουαρίου η Βρετανία ανέφερε έλλειμμα για τον  Ιανουάριο, μήνα πλεονάσματος εδώ και πολλά χρόνια, από το 1993 που ξεκίνησαν οι σχετικές καταγραφές. Οι απαισιόδοξοι ανησυχούν για το μεγάλο μέγεθος του αμερικανικού δημοσίου δανεισμού και ιδίως για το ρόλο της Κίνας στη χρηματοδότηση του αμερικανικού χρέους. Οι πληροφορίες ότι η ξένη ζήτηση για αμερικανικά χρεόγραφα μειώθηκε δραστικά το Δεκέμβριο και ότι το Πεκίνο αποτέλεσε βασικό πωλητή, ενισχύει μάλιστα αυτές τις ανησυχίες.

Ανοησίες, λέει το στρατόπεδο των αισιόδοξων, που μεταξύ των μελών του συμπεριλαμβάνεται ο Πολ Κρούγκμαν. Κατά την οπτική τους, εκείνοι που φοβούνται μια αιφνίδια άνοδο του κόστους ασφάλισης έναντι κινδύνου πτώχευσης των κρατικών χρεογράφων, ιδίως των αμερικανικών ομολόγων, δεν κατανοούν τα αίτια συσσώρευσης υψηλού δημόσιου χρέους στην παρούσα συγκυρία, ενώ παράλληλα υποτιμούν το ρόλο των χρεογράφων ως ‘ασφαλούς επενδυτικού λιμένα’. Οι αποδόσεις των κρατικών χρεογράφων είναι χαμηλές γιατί η ιδιωτική συζήτηση κεφαλαίου είναι αδύναμη. Και θα παραμείνει αδύναμη όσο τα αγγλοσαξονικά νοικοκυριά θα αποκαθιστούν τις αποταμιεύσεις τους και οι εταιρείες θα αποφεύγουν τις επενδύσεις.

Απ’ αυτήν την άποψη η Αμερική και η Βρετανία συγκρίνονται περισσότερο με την Ιαπωνία παρά με την Ελλάδα. Το δημόσιο χρέος της Ιαπωνίας αυξάνεται σταθερά επί δύο 10ετίες, από το σκάσιμο της φούσκας των αξιών και μετά, και έχει φτάσει πλέον ως αναλογία το 200% του ΑΕΠ. Είναι δηλαδή πολύ υψηλότερο από το χρέος των αγγλοσαξονικών οικονομιών. Και παρά τις πολλές υποβαθμίσεις της πιστοληπτικής της ικανότητας, η Ιαπωνία δεν αντιμετωπίζει κρίση χρέους.

Είναι γεγονός ότι η Ιαπωνία είναι μια χώρα μέγας πιστωτής και μπορεί να καλύπτει η ίδια το χρέος της από τις εγχώριες καταθέσεις ενώ η Αμερική βασίζεται κυρίως τους ξένους επενδυτές. Αλλά το άπλωμα της χρηματοπιστωτικής κρίσης σε ολόκληρο τον πλούσιο κόσμο και το συνακόλουθο πλεόνασμα των καταθέσεων σε σχέση με τις επενδύσεις  σημαίνει πως αυτή η διάκριση ίσως ξεπεραστεί. Το πιο σημαντικό ακόμη είναι πως οι επενδυτές καταφεύγουν στα αμερικανικά περιουσιακά στοιχεία όταν ανησυχούν για κινδύνους, δεν φεύγουν από αυτά. Το δολάριο ενισχύθηκε κατά 4,8% έναντι του ευρώ από την αρχή του έτους. Κι όσοι έχουν ήδη επενδύσει στα αμερικανικά ομόλογα όπως η Κίνα δεν έχουν κανένα κίνητρο να πουλήσουν μαζικά ό,τι κατέχουν πιέζοντας προς τα κάτω την αξία του.

Αν το ελληνικό πρόβλημα δείχνει ότι το επενδυτικό αίσθημα μπορεί να αλλάξει γρήγορα και η ιαπωνική ιστορία δείχνει ότι δεν είναι καθόλου υποχρεωτικό να συμβεί κάτι τέτοιο, τι γίνεται με τα υπόλοιπα κράτη; Μέχρι τώρα οι χαμηλές αποδόσεις των κρατικών ομολόγων δικαιώνουν την οπτική των αισιόδοξων για όλα τα κράτη πλην των περιφερειακών οικονομιών της  Ευρωζώνης. Αλλά υπάρχουν τουλάχιστον τρεις λόγοι για τους οποίους αυτό μπορεί να αλλάξει.

Ο πρώτος έχει να κάνει με την ισχύ των αναδυόμενων αγορών. Ένας σταδιακός αναπροσανατολισμός των οικονομιών τους προς την εγχώρια κατανάλωση θα μπορούσε να περιορίσει την παγκόσμια προσφορά πλεονάσματος, ακόμη κι αν η ανάπτυξη των πλούσιων χωρών παραμείνει περιορισμένη. Την ίδια στιγμή η ταχεία ανάπτυξη σημαίνει ότι η αναλογία χρέους προς ΑΕΠ των περισσότερων αναδυόμενων οικονομιών – που είναι ήδη μικρή – θα έχει περαιτέρω πτώση. Είναι αλήθεια ότι οι πλούσιες χώρες μπορούν να επικαλεστούν το πολύ καλύτερο ιστορικό εξυπηρέτησης του δημόσιου χρέους τους. Τα τελευταία 50 χρόνια οι στάσεις πληρωμών αφορούσαν πάντα χώρες του αναδυόμενου κόσμου. Αλλά ο ορισμός του τι είναι ένας ‘ασφαλής δανειολήπτης’ μπορεί να αλλάξει σήμερα, ευνοώντας ίσως τη Βραζιλία και απαξιώνοντας την Αμερική ή τη Βρετανία.

Δεύτερον, το πρόβλημα του χρέους των μεγάλων και πλούσιων οικονομιών είναι πολύ ευρύτερο από τα συγκυριακά αποτελέσματα της κρίσης. Εξαιτίας της γήρανσης του πληθυσμού και της αύξησης των δαπανών για υγεία και συντάξεις, ο λόγος χρέος προς ΑΕΠ της Αμερικής θα αυξάνεται για μια 10ετία. Για πολύ καιρό οι επενδυτές αντιπαρέρχονταν αυτή τη δομική επιδείνωση. Όμως ο επανάπαυση είναι λιγότερο πιθανή όταν η αφετηρία είναι ένα ήδη πολύ υψηλότερο χρέος.

Τρίτον η αύξηση των επιτοκίων που θα συνοδεύσει την οικονομική ανάκαμψη και την αύξηση της επενδυτικής συζήτησης μπορεί από μόνη της να αυξήσει το κόστος ασφάλισης του δημόσιου χρέους, ιδίως στην Αμερική. Ο μέσος χρόνος ωρίμανσης των αμερικανικών ομολόγων είναι λιγότερος των 5 ετών, κατά συνέπεια οι υψηλότερες αποδόσεις πολύ σύντομα θα μεταφραστούν σε υψηλότερες πληρωμές επιδεινώνοντας τη δημοσιονομική κατάσταση της χώρας. Ο Ρίτσαρντ Μπάρνερ της Morgan Stanley εκτιμά πως οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων δεν δείξουν το 5,5% τον Δεκέμβριο του 2010 από 3,7% που είναι σήμερα.

Προφανώς όλα αυτά δεν σημαίνουν ότι οι ΗΠΑ ή η Βρετανία διατρέχουν κίνδυνο για μια κρίση χρέους, με την έννοια ότι οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων τους θα αυξάνονται  καθώς οι επενδυτές ξαφνικά θα τα εγκαταλείπουν. Αυτό που σημαίνουν είναι ότι ίσως να έχουμε μπροστά μας μια αύξηση αποδόσεων μεγαλύτερη του αναμενόμενου και μια συνακόλουθη επιδείνωση της κατάστασης του χρέους τους. Αυτό απαιτεί την επεξεργασία ενός αξιόπιστου μεσοπρόθεσμου σχεδίου για την περικοπή των δημοσιονομικών ελλειμμάτων. Διαφορετικά τα προβλήματα της Ελλάδας θα γίνουν η έναρξη για κάτι πολύ μεγαλύτερο.